李宇嘉：房地产市场将告别循环 进入缓慢下行新周期

　  近期，市场又开始传言，称楼市新一轮回升通道正在开启。这些传言所依据的理由主要还是过去的逻辑——比如从3月开始，全国超过20个城市再启楼市调控，合计发布了近30条房地产调控政策，内容包括“摇号售房”、将限售和限购延伸到三四线城市等，也包括诸如海南、昆明、深圳等地加码调控等。

　　调控自然是因为房价上涨，而加码调控意味着房价上涨势头明显。特别是近期多个热点城市启动的“摇号售房”政策，将调控从原来的限购限贷转向场面更火爆的“摇号”，给市场传达了需求积蓄并推动市场反弹的预期。据悉，近期南京、长沙的部分楼盘“摇号售房”中签率仅有11.6%、9.5%左右，显示出供求明显失衡，而热点城市库存走低也说明了这一点。

　　国家统计局数据显示，从2017年3月开始，楼市库存降幅加快，截止到今年3月，全国商品房待售面积同比增速已连续41个月下降，绝对规模降至2014年9月启动“去库存”前的水平。

　　按照易居(博客)研究院的统计，百城库存规模已降至2013年3月的水平，而供应也在下降。由于限价和预售管制，3月百城新房批准预售面积同比下降16.5%。

　　而从房价来看，2月70个城市二手住房价格指数(0.2%)环比1月持平，70个城市中有49个二手住房价格上涨，16个热点城市中有6个二手住房价格环比上涨。

　　领头城市也蠢蠢欲动，媒体报道，3月北京二手房成交12104套，这是自2017年4月以来的新高，深圳二手房价已连续5个月回升，近期“三价合一”意在抑制这种势头。由此，周期性楼市复苏的上述逻辑判断看上去似乎是成立的。

　　与此同时，近期近20个二三线城市启动“抢人大战”，降低入户门槛。今年前3个月，催发2017年三四线城市楼市火爆的抵押补充贷款(PSL)较去年同期翻了一倍，而两会期间政府工作报告指出，今年的地方专项债计划安排1.35万亿元。这比去年相比，增加了5500亿元，似乎也正在成为三四线楼市继续保持火热的新动力。对一些市场人士来说，这似乎也成为印证上述逻辑判断的一个例子。

　　此外，近期不少热点城市新房价格普遍低于同区域二手房价，有的甚至到15%~30%，导致一二手房价格“倒挂”现象及“抢房”蔓延、“摇号售房”成为调控标配，也佐证了需求潜力之大、市场对房价上涨预期之强。

　　那么，楼市是否会在原有的周期性“钟摆回轮”框架内迎来又一轮反弹呢？

　　笔者认为，2016年10月启动的新一轮调控，到目前已持续一年半，很多城市还在加码调控。同时，楼市抑制杠杆和资金流入已上升为守住系统性风险底线的高度。这都决定了历史不会简单地重演。

　　今年一季度，在银行新增贷款中，居民中长期贷款占26%，比2017年的39%和2016年的45%明显下降。这种情况下，楼市仍出现反弹迹象，显然表明症结并不在库存下降和供求紧张上，而很大程度是“去库存”政策效应滞后、金融条件仍宽松、地方楼市依赖、市场预期顽固等因素所致。

　　近3年的“去库存”叠加“降准降息”，带动需求膨胀和库存走低。目前，尽管“去库存”已入尾声，但近几年“稳增长”和基建扩张形成楼市“强依赖”，非热点城市政策并未同等力度收紧，典型的代表就是“限售”而非“限购”成为主导政策。

　　另外，基于地方和国企债务负担考虑，需要以低利率来降低转型阵痛，2014年中开启的“降准降息”通道尽管已在2015年底关闭，但基准利率一直保持在历史低位。同时，按揭政策自2016年底已收紧，并通过额度和占比“双控”抑制居民杠杆率，但居民借道消费贷款变相“加杠杆”的势头却开始转热。

　　2017年，消费贷暴增3倍，居民杠杆率从2016年的50%升至60%；2017年，开发商融资全面关闸，开发贷接近零增长，但自筹资金却“由负转正”，显示表外资金暗中接济。

　　另一方面，抢房和“摇号售房”背后是一二手房“倒挂”，大家预期倒挂部分将因未来房价上涨而抹平，由此导致房价上涨预期依然强烈。

　　不过，形势正在发生根本变化——以供求和库存、政府依赖和市场预期为代表的上述旧逻辑框架，已无法成为楼市走向的判断标准。

　　首先，党的十九大明确提出了调控政策“双支柱”(货币政策+宏观审慎)的新监管框架，也就是紧缩货币供应的时代已来临。近一个多月，全国两会及博鳌亚洲论坛管理层讲话更强化了这一点。

　　2017年，“去杠杆”重点是紧缩资金在金融体系中“空转”，楼市融资并未受太大影响，这是“准房贷”的消费贷泛滥、银行表外资金违规接济开发商的原因。

　　而到了2018年，“双支柱”调控的重点就是作为金融风险源头的地产。肃清消费贷乱象后，今年一季度，居民总贷款占比(36%)一年来首次下降。再加上“资管新规”、MPA考核、上层金融监管重构，表外资金暗度陈仓也不可能。近期，楼市资金面趋紧，快周转、降价入市、寻求合作等已成为开发商的新策略。